Russland-Ukraine-Konflikt: Gravierende Folgen für Europa möglich
Von Dr. Nicholas Sargen, Wissenschaftler an der > Darden School of Business, University of Virginia
Die Finanzmärkte waren in diesem Jahr bereits volatil, da die Anleger die Aussichten auf eine höhere Inflation und eine Straffung der Geldpolitik durch die Federal Reserve neu bewerteten. Jetzt haben die Auswirkungen des russischen Einmarsches in der Ukraine und die mögliche Reaktion der Vereinigten Staaten und der NATO die Unsicherheit noch verstärkt und zu einem erheblichen Ausverkauf an den globalen Aktienmärkten geführt.
Zwar kann niemand sicher sein, wie sich die Ereignisse entwickeln werden, aber die Geschichte zeigt, dass die Finanzmärkte bei geopolitischen Konflikten immer dann am stärksten reagiert haben, wenn die Energiepreise in die Höhe schossen und die Fed und andere Zentralbanken ihre Geldpolitik strafften.
Diese Lektion wurde während der ersten beiden Ölschocks gelernt. Der erste Schock ereignete sich 1973, als die OPEC als Vergeltung für die Waffenlieferungen der USA an Israel während des arabisch-israelischen Konflikts ein Ölembargo gegen die Vereinigten Staaten verhängte. Der zweite Schock begann Anfang 1979, als der Schah von Iran gestürzt wurde und die iranische Ölproduktion von 5,2 Mio. Barrel pro Tag (mbd) auf nur noch 1,4 mbd im Jahr 1980 sank, was effektiv 6 % der Weltproduktion ausmachte.
In beiden Fällen vervierfachten sich die Ölpreise und die Federal Reserve hob die Zinssätze aggressiv an, um die Auswirkungen der höheren Inflation zu bekämpfen. Dies führte zu einem starken Anstieg der Anleiherenditen und zu Ausverkäufen an den Aktienmärkten, die mit schweren Rezessionen in den Jahren 1973-74 und 1982-83 einhergingen.
Im Vergleich dazu hatten die nachfolgenden > Ölpreiserhöhungen von 1990 und 2003 im Zusammenhang mit den Konflikten zwischen den USA und dem Irak weniger starke Auswirkungen auf die Wirtschaft und die Märkte.
Ein Grund dafür ist, dass die Verknappung des Ölangebots nicht so groß war wie bei den ersten beiden Schocks und der Preisanstieg prozentual gesehen geringer ausfiel. Außerdem verzichtete die Federal Reserve bei beiden Gelegenheiten auf eine Straffung der Geldpolitik, da die Inflation unter Kontrolle war. In diesem Zusammenhang betrachtete die Fed höhere Ölpreise als eine Steuer für Haushalte und Unternehmen, die die Wirtschaft schwächen würde.
Unter Abwägung dieser Überlegungen sind die wichtigsten Fragen für Anleger heute folgende: (1) Wie könnte sich der Einmarsch Russlands in die Ukraine auf die Energiemärkte auswirken? Und (2) Wie würde sich das Ergebnis auf die Geldpolitik der USA auswirken?
USA sind im letzten Jahrzehnt energieautark geworden
Was das erste Problem betrifft, so ist ein positiver Faktor für die Vereinigten Staaten, dass sie im letzten Jahrzehnt energieautark geworden sind. Dies ist sowohl auf Energieeinsparungen auf der Nachfrageseite als auch auf die Entwicklung der Schieferölproduktion auf der Angebotsseite zurückzuführen.
Im Vergleich dazu wird Europa wahrscheinlich stärker betroffen sein, da es beim Erdgas stark von Russland abhängig ist. Russland ist der > zweitgrößte Erdgasproduzent der Welt und wird im Jahr 2020 fast 17 % des Angebots liefern. Es exportiert mehr als 35 % seiner Produktion und etwa 70 % davon werden über Pipelines nach Europa geleitet, wobei ein Großteil des Gases über drei große Arterien durch die Ukraine fließt. Die größte ist Nord Stream 1 mit einer Kapazität von 55 Mrd. Kubikmetern pro Jahr.
Nach dem Einmarsch Russlands in der Ukraine hat Deutschland die Pläne für die Gaspipeline Nord Stream 2, die Erdgas von Russland nach Deutschland leiten sollte, abgesagt. Allerdings liefert Russland auch mehr als die Hälfte der deutschen Kohleimporte, und die Auswirkungen auf diesen Bereich sind noch nicht klar. Bislang haben die westlichen Verbündeten davon abgesehen, Sanktionen gegen Energie aus Russland zu verhängen, aber sie haben den Zugang russischer Banken zu SWIFT eingeschränkt, was Zahlungen für Energie erschwert.
In jedem Fall müssen die Anleger bedenken, welche Auswirkungen eine Unterbrechung der russischen Pipelineexporte auf die Ölpreise haben würde. Die Preise für West Texas Intermediate haben vor kurzem die Marke von $110 pro Barrel erreicht, nachdem sie zu Beginn dieses Jahres noch bei etwa $70 lagen.
Preisanstieg durch Versorgungsunterbrechung
Laut > J.P. Morgan könnte eine Versorgungsunterbrechung einen ähnlichen Preisanstieg bei den europäischen Erdgaspreisen auslösen, wie er Ende Dezember stattgefunden hat. Dies würde sich auch auf den Ölpreis auswirken, da die Länder wahrscheinlich vom Erdgas abrücken würden: „Eine Unterbrechung der Öllieferungen aus Russland vor dem Hintergrund der geringen Kapazitätsreserven in anderen Regionen könnte den Ölpreis leicht auf 120 $ pro Barrel steigen lassen. Eine Halbierung der russischen Ölexporte würde den Brent-Ölpreis wahrscheinlich auf 150 $ pro Barrel ansteigen lassen.“
Wenn dies der Fall ist, würde das Ausmaß des Energiepreisanstiegs eher den beiden US-Konflikten mit dem Irak entsprechen als den ersten beiden Ölschocks. Ein Vorbehalt ist, dass Russland ein viel stärkerer Gegner ist als der Irak und die Welt auf einen neuen Kalten Krieg zusteuern könnte. Wenn dies der Fall ist, würde eine Erhöhung der Verteidigungsausgaben wahrscheinlich auf Kosten der von der Regierung Biden derzeit bevorzugten inländischen Programme gehen.
Die Herausforderung für die Fed besteht darin, dass höhere Energiepreise die > Verbraucherpreisinflation in den USA, die mit 7,5 % ein Vier-Jahres-Hoch erreicht hat, weiter ansteigen lassen würden. Die Anleger erkennen nun, dass die Fed hinter der Kurve zurückbleibt, und sie haben ihre Erwartungen für eine Straffung der Fed deutlich nach oben geschraubt.
Zu Beginn dieses Jahres rechnete der Anleihemarkt beispielsweise mit einer Zinserhöhung um 25 Basispunkte im Juni, gefolgt von zwei weiteren Anhebungen um je einen Viertelpunkt in der zweiten Jahreshälfte. Jetzt rechnen die Anleiheinvestoren mit Zinserhöhungen ab März und könnten den Leitzins bis zum Jahresende auf 1,25 % – 1,50 % anheben.
Ich glaube nicht, dass die Fed ihre Politik ändern würde, wenn die Ölpreise in die Höhe schießen, da sie die Preissteigerungen als ein exogenes Ereignis betrachten würde, das sich dämpfend auf die Wirtschaft auswirken würde. Außerdem würden höhere Energiepreise die Finanzmarktbedingungen verschärfen, wenn sowohl der Anleihemarkt als auch der Aktienmarkt ausverkauft würden.
Aus dem gleichen Grund hätte die Fed wenig Spielraum, um die bereits begonnenen Zinserhöhungen hinauszuzögern, da die Zinssätze nahe an einem Rekordtief liegen und inflationsbereinigt negativ sind. Unter diesen Umständen wäre es am wahrscheinlichsten, dass sich das Wirtschaftswachstum abschwächt, die Inflation hoch bleibt und sich die Finanzmärkte schlechter entwickeln. Die Folgen wären für Europa noch gravierender, da es bei der Energieversorgung viel stärker von Russland abhängig ist.
